Twitter. Situación especial. ¿Por qué invertir en la empresa?


El pasado lunes me decidí a invertir alrededor de un 5% de la cartera en Twitter. Os preguntaréis por qué invierto en esta empresa, que hoy en día no es capaz de generar beneficios y que se valora a precio de compra de $23.27 en $16.3 bn. En el artículo voy a comentar mi tesis en Twitter para los próximos meses.

Twitter es una de las mayores redes sociales del mundo, con más de 300 millones de usuarios activos al mes. Es más pequeña que Facebook e Instagram, pero en mi opinión cuenta con una masa de usuarios mucho más valiosa que, de media, generan contenido de mayor calidad que las anteriores.

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Por el momento Twitter no ha lograr obtener un modelo de negocio rentable. Sí está logrando generar ingresos, ebitda y por tanto generando caja, pero todo esto se contrarresta con la emisión de acciones que realiza todos los trimestres para remunerar a sus empleados. Es cierto que es una partida de gasto en la cuenta de resultados que no tiene efecto en caja, pero en este caso, debemos tenerlo en cuenta y considerarlo un gasto muy real, ya que esta emisión diluye nuestro porcentaje de participación en la empresa.

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Realmente no estoy invertido en Twitter por el negocio. Lo estoy porque la empresa va a ser vendida al mejor postor en los próximos meses. Esta posición en Twitter está dentro de la categoría de mi cartera de “situaciones especiales”. Recordemos la descripción de este grupo:

3º) “Inversiones en situaciones especiales”.  En estas situaciones tenemos un claro catalizador que debería ayudar a que el mercado reconozca el verdadero valor del activo. Ejemplos serían: Adquisiciones de empresas, spin-offs, reestructuraciones…

https://moatsandvalue.com/mi-cartera/

Hasta esta semana no tenía ninguna posición dentro de esta categoría.

La tesis de inversión se fundamenta en la oferta de compra que la empresa recibirá próximamente. Estos últimos días se han conocido los últimos movimientos de la subasta de Twitter. Disney está trabajando con un asesor para hacer una posible oferta, mientras que Salesforce ha contratado a Bank of America para trabajar en una potencial adquisición.

Pero la cascada de aspirantes no ha hecho más que comenzar. La cadena de televisión estadounidense CNBC ha colocado a dos más: Google, que ya había salido en quinielas pasadas, y Microsoft. Las noticias donde se anuncia el interés de cada uno de ellos son las siguientes:

Por tanto tenemos 4 candidatos para hacerse con Twitter: Google, Disney, Salesforce y Microsoft. Los cuatro tienen capacidad financiera para pujar fuerte por Twitter. Las condiciones de los mercados de deuda en caso de que fuera necesario financiar la operación, son óptimas, con los tipos de interés en mínimos históricos.

La última operación comparable ocurrió en junio de este año, cuando Microsoft adquirió LinkedIn. Lo hizo $196 por acción, desembolsados 100% en efectivo, lo que equivale a $26.02 bn. El precio de la acción se ajustó desde el primer día a este precio:

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En esta operación Microsoft contó con un competidor principalmente, Salesforce, que llegó a ofrecer $200 por acción pero el consejo de LinkedIn se decantó por la oferta de Microsoft al ser 100% en efectivo, mientras que la de Salesforce contaba con un porcentaje pagadero en acciones. Además de estas dos empresas estuvo interesado Google.

El múltiplo que Microsoft pagó en esta operación ha sido el siguiente:

  • Ingresos en los últimos 12 meses hasta el anuncio de la adquisición: $3215m
  • Ebitda ajustado: $842m
  • Nº acciones 132.8m por $196 por acción = $26.02bn
  • Por tanto múltiplo sobre ventas de 8.09x y sobre ebitda de 30.9x

Crecimiento en ingresos del 35% durante el último trimestre.

LinkedIn es un activo muy similar a Twitter y en una situación que también se asemeja mucho. En los últimos tiempos el crecimiento ha descendido de tasas cercanas al 100% a tasas que rondan el 20-30%. El crecimiento en usuarios también se ha ralentizadlo en ambas plataformas.

Por tanto considero que aplicar los múltiplos pagados por LinkedIn a las últimas cifras de Twitter, tiene sentido para hallar el precio que los interesados podrían llegar a pagar. Como resultados tenemos lo siguiente:

  • Ingresos últimos 12 meses: $2476m
  • Ebitda últimos 12 meses: $688m
  • Nº acciones: 709.08m

Crecimiento en ingresos del 20% en el último trimestre.

Si aplicamos los múltiplos de LinkedIn sobre los de Twitter obtenemos lo siguiente:

  • Aplicando un múltiplo sobre ventas de 8.09x: $20.03bn ; por acción $28.2.
  • Aplicando un múltiplo sobre ebitda de 30.9x: $21.25bn ; por acción $29.9.

La oferta debería rondar los $29 por acción. La acción cerró este viernes a $23, un descuento sobre el teórico precio de compra del 20% y un retorno potencial del 25%. Creo que esta oferta se pondrá encima de la mesa por alguno de los interesados en el próximo mes.

De entre los interesados considero que la operación tendría mucho sentido estratégico para Google:

  1. Se quedaría con una de las mayores redes sociales (sus apuestas en este terreno no han obtenido buenos resultados: Google+, etc).
  2. El principal activo de Google es su buscador de información en la red, con Twitter se haría con el líder en información en tiempo real.
  3. Podría aportar todo su “expertise” a Twitter para ayudar a monetizar de una forma mucho más eficaz su potencial en anuncios (integración con adsense, etc).

Por favor dejad vuestros comentarios sobre la tesis de inversión y sobre la empresa. ¡Toda crítica es bienvenida!

Disclosure: Long TWTR

** Actualización 07/09/2016 12.45

Ayer la cotización de Twitter se desplomó un 20% desde cerca de los $25 por acción al entorno de $20. Las pérdidas en mi inversión a día de hoy se aproximan a un 13%.

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La razón de la caída se debe a que hay nuevos rumores publicados que afirman que Google y Disney han perdido interés por la empresa y no van a pujar por este activo. Solo quedaría Salesforce y Microsoft como teóricos interesados.

También hay rumores que señalan que además de estas compañías, hay otros interesados para los que no se ha desvelado su nombre. Todo esto son rumores, quien sabe sin son ciertos o no, lo que sí es cierto, es que el equipo gestor de Twitter está activamente buscando una venta y yo estoy seguro que a estos precios va a haber interesados.

Por esta última razón, de momento mantengo mi inversión en la empresa. Sigo pensando que este mes la empresa va a recibir ofertas de compra que se aproximarán a los $29 por acción.

** actualización 10/10/2016 12.30

He vendido todas las acciones de Twitter a $18.55

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10 comentarios sobre “Twitter. Situación especial. ¿Por qué invertir en la empresa?

  1. Es difícil discrepar de esa valoración basada en la adquisición de un comparable, pero ¿si la compra no se produce?. ¿Cuánto vale “realmente”?
    Todos esos compradores probablemente lleven tiempo interesados en Twitter, sin embargo ninguno ha querido apretar el gatillo ni cuando estuvo en torno a los 14$.
    Damodaran en una valoración ” razonable” estima que twitter vale unos 18$ por acción
    http://aswathdamodaran.blogspot.com.es/2016/02/management-matters-facebook-and-twitter.html?m=1

    Dicho esto, el mercado ha demostrado que existe un gran interés por parte de grandes corporaciones por este tipo de adquisiciones y supongo que es un riesgo con el que se puede especular.

    Suerte con la inversión!

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    1. Hola Jordi,

      Gracias por el comentario. La verdad que no te falta razón en que a $14 nadie apretó el gatillo. Quizás parte de la prima que los compradores puedan estar dispuestos a pagar ya esté incluida en el precio. Pero en mi opinión, aunque es difícil de valorar, para cualquiera de los compradores interesados Twitter vale más de $15 bn que es la valoración actual con la acción a $20. Estos compradores pueden lograr sinergías enormes con sus actuales negocios.

      Si el equipo gestor está activamente buscando una venta, en la que parece o al menos parecía que había muchos interesados, en teoría ese valor debería aparecer en las ofertas.

      Yo de momento me mantengo invertido, es cierto que puede parecer una posición especulativa, muy diferente a mis habituales inversiones, de ahí que la incluya en el cajón de situaciones especiales. Pero de presentarse ofertas este mes, como ha dicho el equipo gestor esta semana, deberían ser muy por encima de los $20 a los que está cotizando actualmente.

      Un saludo,

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  2. Me gusta $TWTR. Efectivamente el tema de la remuneración en acciones es una broma de mal gusto cuando no genera beneficio, pero hoy en día, Twitter tiene un “moat” espectacular. Es la red social donde se dan los anuncios. Ha cambiado el modelo de comunicación. Hoy día, si un deportista, músico, actor, gobierno, casa real, etc quiere dar una noticia, la cuelga en Twitter. Es hace que en mi opinión, a pesar de los números que presenta, sea LA RED SOCIAL. (eso sin contar a los freaks del “fintweet”, jaja!)

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    1. Gracias por el comentario Casilda. Estoy de acuerdo en lo que comentas del moat de Twitter. Para mí la empresa tiene un valor, que a pesar de difícil de valorar, es superior a los precios que está cotizando actualmente.

      Un saludo

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  3. De acuerdo con Jordi, pero iría aún más lejos. Tu compra parece más especulación que inversión.
    Tú mismo dices «Realmente no estoy invertido en Twitter por el negocio.». ¿Te has preguntado cuánto vale el negocio? ¿No deberías tener una idea del valor intrínseco para no correr el riesgo de pagar 23,27 $ por algo que a lo mejor vale 2 $? A pesar de las posibilidades de OPA, que parecen muy reales, ¿qué pasa si no se produce?

    Mi impresión cualitativa es que Twitter es un negocio estupendo, con un moat real como afirma Casilda, cuya gestión no está enfocada a la rentabilidad sino al crecimiento de usuarios. Yo no me sentiría cómodo siendo propietario de una empresa así, excepto en caso de valoraciones ridículamente bajas.

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    1. Hola Alexandre

      ¡Gracias por el comentario!

      Estoy de acuerdo en que esta compra pueda considerarse más especulación que inversión. Por eso la he categorizado dentro del cajón de situaciones especiales. De todas formas, en el artículo quizás no me expresé correctamente cuando dije “No estoy invertido por el negocio”.

      Desde un primer momento si estoy invertido es porque considero que la empresa vale más que los precios a los que cotiza actualmente y además hay o había un claro catalizador que va hacer que se realice ese valor. Cuando decía que no estaba invertido por el negocio, quería decir que no es una posición en la que vaya a estar invertido a largo plazo (de no materializarse las ofertas de compra).

      En mi opinión el valor intrínseco de Twitter está en un rango entre los $25 y los $30 por acción. Al haber tantos interesados en el activo, y con el equipo gestor deseoso de realizar una venta, el precio debería tender hacia los $30.

      Un saludo,

      Me gusta

  4. Buenos días Diego,

    me encanta tu propuesta de inversión basada en un arbitraje puro y duro. Aunque discrepo en algunos puntos de la tesis, que me gustaría comentar.

    Twitter, además de ser una red social, es un medidor de audiencias, definidor de tendencias y creador de noticias. En él hay declaraciones de personajes importantes, debates en vivo y en directo. Es un diamante en bruto, sobre todo para las multinacionales de comunicación.

    En tu caso, te diriges a Google como el principal interesado. Aunque esto solo daría al buscador otra red social más a su lista de intentos…

    Desde mi punto de vista, Disney (u otro grupo de comunicación como Fox) adquiriría unas sinergias brutales. Quizás el negocio fundamental de Twitter siguiera dando los mismos resultados, pero un grupo de comunicación, podría afinar muy bien su programación, gracias a esta red de datos, o dar en primicia información que ningún otro medio tendría
    (da un poco de miedo pensar un escenario como este…).

    Pero, ay!!!

    Aún no hay oferta por Twitter. Según tengo entendido, la cotización subió el día que los MISMOS EJECUTIVOS de Twitter anunciaron la posible venta del negocio. Los mismos señores que tienen una remuneración en especie… y aquél día, la acción subió más de un 20%!

    En cambio, todas la POSIBLES OFERTAS (posible adquisición de Salesforce, posible adquisición de Microsoft, posible adquisición de Google…) están referidos a fuentes familiares de la compañía, pero a ninguna fuente oficial. El mercado ha descontado el potencial de una posible adquisición y de momento nadie ha puesto el dinero sobre la mesa. Ni tampoco nadie se ha mojado.

    Microsoft entró casi por sorpresa en Linkedin, no había tantos juegos entre bambalinas.

    Te paso un enlace muy bueno sobre el arbitraje en adquisición de empresas, de John Paulson: http://iamgroup.ca/doc_bin/The%20Risk%20in%20Risk%20Arbitrage.pdf

    Considero que, en estos momentos, el tiempo es tu peor enemigo. Si no se confirma el rumor, a medida que pasan los días la relación riesgo-beneficio suma un punto más.

    Un saludo y seguimos comentando!

    Joan

    Le gusta a 1 persona

    1. Gracias por el comentario Joan.

      Quizás debería haber esperado un poco más para haber invertido en la empresa y esperar un poco a que se enfriasen los rumores procedentes de directivos, fuentes ocultas, etc. como finalmente así ha sucedido. Visto hoy todo es muy fácil, pero es cierto que las prisas no suelen ser buenas consejeras.

      De todas formas sigo convencido en que, de llegar a haber ofertas de compra este mes, van a estar cerca de los $29 por acción. Por esto mantengo mi posición a pesar, del enfriamiento de los rumores y de la caída de ayer.

      Me guardo ese enlace sobre arbitraje en m&a de John Paulson, muy interesante e instructivo.

      Un saludo.

      Le gusta a 1 persona

  5. Hola Diego,
    Es interesante, sí.
    Aunque haré de abogado del diablo, que supongo es lo que buscas en los comentarios: ponemos que Disney evalua Twitter a 8 veces ventas y 31 veces ebitda. Sin embargo, si hacemos el mismo cálculo para las acciones de Disney, nos daría unos precios de entre 256 y 320 dólares, y sin embargo están a 92. Es decir, Disney estaría evaluando Twitter como un negocio 3 veces mejor que el suyo, estando Twitter en pérdidas.
    Qué opinas?

    Le gusta a 1 persona

    1. ¡Gracias por el comentario Mucho Invertir!

      Es interesante tu punto de vista en la valoración de Twitter comparándolo con la valoración actual de Disney. Pero creo que son negocios totalmente distintos, uno mucho más maduro (Disney) y otro en una fase de completo crecimiento y que puede aportar mucho valor al negocio actual de Disney. Las sinergías que podría obtener en una teórica adquisición creo que serían muy grandes, reduciendo de una forma importante los múltiplos de los que hablábamos antes.

      Un saludo,

      Me gusta

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