Bats Global Markets. Análisis empresa e inversión.


En junio decidí finalmente invertir en Bats Global Markets (BATS:BATS). Se trata de una empresa que gestiona mercados bursátiles y de derivados alternativos a los tradicionales. Además es un proveedor de servicios a diferentes actores dentro de los mercados financieros. Todos conocéis los mercados tradicionales, por ejemplo en España Bolsas y Mercados Españoles, en UK London Stock Exchange, en USA Nasdaq y NYSE, etc. Bats compite con todos ellos, ya que tiene una presencia global, principalmente en USA y en Europa.

 descarga

Joe Ratterman, presidente de BATS, describía así su empresa en el discurso que realizó cuando el senado de USA le invitó a testificar en asuntos relacionados con la estructura de los mercados financieros americanos:

BATS was formed in 2005 in response to a competitive void that emerged in the U.S.equity markets. The NYSE and NASDAQ had acquired the first generation of efficient,technology-oriented exchange competitors, namely Archipelago, Inet (which reflected themerger of Instinet and Island), and Brut. In the face of this exchange duopoly, BATS steppedinto the competitive void, launching as a small alternative trading system (“ATS”) from a northKansas City storefront in January 2006. In January of this year, we merged with Direct Edge, aninnovative exchange operator that was similarly formed in 2005 to enhance competition amongmarkets.

BATS remains headquartered in the Kansas City area, and maintains offices in NewYork, New Jersey, and London. With approximately 300 employees globally, we competevigorously every day in the U.S. and Europe to earn our customers’ business and trust. We haveleveraged technology to significantly reduce execution costs for all investors and deliverinnovative products and services to market participants.

La inversión que he realizado es relativamente pequeña, a precios de 30/06 pesa un 2.9% sobre el total de mi cartera. Dependiendo de la evolución de la empresa y de la cotización de la acción podría llegar a aumentar su peso en la cartera.

Con los resultados actuales del primer trimestre, que presentó en mayo, creo que el precio al que he adquirido las acciones, $27.83, es adecuado. Este jueves presentará los resultados del segundo trimestre.

Valoración actual:

EBIT 16′ estimado = $250m
Deuda neta actual = $550m (reducción desde $600m durante 1Q).
Capitalización bursátil = 96.36 (nº acciones) * $26 = $2.5 bn.
Enterprise value = $550 + $2.5 bn = $3.05 bn
Múltiplo EV/EBIT = 12.2x
Múltiplo PER ímplicito con tipo impuesto sociedades del 30% = 17.4x

Pagar un múltiplo de poco más de 17 veces por un negocio que durante los últimos 3 años ha venido creciendo en ingresos al 25% (en el 1Q +30%) anual me parece una ganga.

Deuda neta / EBIT = 2.2x (no es un ratio de deuda alto).

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En junio la empresa anunció que había logrado con éxito refinanciar su deuda, pasando de un vencimiento medio de su deuda de 3.5 años a un vencimiento de 7 años. Además cuenta con unas mejoras en las condiciones de financiación, que repercutirán en un ahorro de $7 millones en 2016 y $11 millones en 2017. Aunque es cierto que la operación de refinanciación tendrá un coste de $18 millones (basicamente la adquisición de la vieja deuda).

Poca discusión cabe en la valoración. Invertir o no en esta empresa, no es algo que vaya a impedir el precio al que cotizan sus acciones. La clave está en entender el negocio y valorar si efectivamente Bats tiene una ventaja competitiva vs el resto de competidores en el mercado o por el contrario no la tiene y los resultados que ha venido presentado hasta la fecha han sido un espejismo que no podrá mantener durante los próximos 5-10 años.

Negocio:

Hoy en día la empresa cuenta con dos segmentos:

  • Mercado bursátil, derivados, forex, etc.
  • Servicios de información y tarifas de acceso a mercados.

Cada uno de estos segmentos representa el 50% del volumen de negocio de Bats.

Hoy en día es la mayor bolsa Europea por volumen de operaciones gestionadas a través de su plataforma. En España y Europa tiene una cuota de mercado de entre el 20% y el 25%. Es la segunda bolsa en USA por volumen. En la siguiente imagen podéis ver la evolución de la cuota de mercado en USA durante los últimos años:

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En 2009 comienza a ganar claramente cuota de mercado y a partir de 2011 ha logrado mantener esa cuota en un rango bastante estable. En 2011 comienza a ganar cuota de mercado DirectEdge. En 2015, Bats compró a su principal competidor low-cost: DirectEdge.

¿Cómo ha conseguido quitar cuota de mercado a algunos de sus competidores que llevan décadas operando y en muchos casos en una posición clara de monopolio?

Lo consigue a través de una estructura eficiente de costes que les permite ofrecer precios muy bajos. Esto es lo que decía la empresa en su folleto de salida a bolsa:

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Comentan que su estrategia de precios bajos le confiere una ventaja competitiva importante.

Hice un estudio por mi cuenta de las comisiones de Bats y sus competidores y he llegado a las siguientes resultados:

Bolsa Europa. Puntos básicos de comisión por volumen € negociados:
BATS: 0.13
BME: 1.41
LSE: 1.16
Deutsche Bourse: 0.25

Bolsa USA. Comisión por cada 100 acciones negociadas:
BATS: $0.021
ICE (NYSE): $0.23
Nasdaq: $0.077

Derivados. Comisión por contrato negociado:
BATS: $0.03
Deutsche Bourse: 0.083€
CBOE: $0.151
Nasdaq: $0.201
BME: 0.581€
LSE: 2.01 GBP

Está claro que está ofreciendo unos precios muy debajo de la competencia. Poco a poco debería seguir ganando cuota de mercado.

Abajo podéis ver los precios de Bats y los competidores según los números de la propia Bats:

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Por último en la siguiente imagen se comparan los números de Bats, NYSE y Nasdaq, los tres grandes jugadores dentro del mercado americano:

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Gracias a estos precios, como podéis ver en la siguiente imagen, la evolución del negocio ha sido magnífica durante los últimos cinco años:

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Ha pasado de unos ingresos de $128m en 2011 a unos ingresos de $384m en 2015. Durante los últimos tres años ha conseguido crecer en ingresos a un ritmo del 25% anual. Si a esto le sumamos el apalancamiento operativo que tiene ímplicito el negocio (estructura de costes muy fija), vemos que el EBIT viene creciendo a ritmos cercanos al 50% anual.

Como podéis ver en la siguiente imagen, la empresa continúa creciendo en nuevos segmentos de mercado. Todos los meses la empresa tiene que publicar los volumenes de negociación. En junio, lo más destacado ha sido su cuota de mercado del 11.7% en el mercado de opciones americano. El año pasado tenía una cuota del 9.7%. En el enlace podéis ver las cuotas de mercado en los distintos mercados en los que opera Bats:

bats options mkt share.jpg

http://cdn.batstrading.com/resources/press_releases/Bats-June-Volume-PR-FINAL2.pdf

La empresa está siendo capaz de entrar en nuevos mercados con éxito: El ya mencionado mercado de opciones, pero también el mercado de divisas, de ETF, etc. En todos estos nuevos mercados intentan mantener la misma forma de operar que en el resto de segmentos, una plataforma claramente automatizada y una gestión muy eficiente.

Resultados 1Q 2016:

1q2016 bats

1q2016 bats 2

1q2016 bats 3

Equipo directivo:

Una entrevista muy interesante es la que le realizaron en la revista Forbes a Joe Ratterman, presidente del consejo de Bats:

http://www.forbes.com/2009/08/14/ratterman-bats-tradebot-intelligent-investing-exchange.html

Es una entrevista de 2009, pero en la que se detalla como están entrando en nuevos mercados, cuales son sus puntos fuertes, porque ganan cuota de mercado vs sus competidores.

Abajo podéis ver otra entrevista Jeromee Johnson, responsable de desarrollo de negocio en Bats:

OPV:

En abril de este año algunos de sus accionistas decidieron vender parte de su participación y sacar a la empresa  a bolsa. La OPV se cerró a un precio de $19 y los accionistas vendieron sobre $250m en acciones, alrededor de un 15% de la participación. Conservan un 85%. Dentro del análisis considero como punto positivo que solo hayan vendido un 15%.

Por favor dejad vuestros comentarios sobre la tesis de inversión y sobre la empresa. ¡Toda crítica es bienvenida!

Disclosure: Long BATS

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6 comentarios sobre “Bats Global Markets. Análisis empresa e inversión.

  1. Hola,
    Todo el mundo hablando de BME, y yo no la llevo por dos motivos. Por la cuota de mercado que le estaba robando, entre otras Bats, y porque estaba limitada a España. Y tú le has dado la vuelta a la tortilla y has analizado Bats, que gana cuota y está internacionalizada. No sabía que estaba creciendo a estos ritmos. Y por lo que parece aún le quedan unos años de buen crecimiento, mientras va entrando en los diferentes productos financieros y mercados. Eso sí, no puedo aportarte mucho porque hasta ahora la conocía sólo de nombre. Me gusta mucho tu forma de invertir y las empresas que descubres. No puedo aportar mucho porque no es una empresa que siga. Como abogado del diablo, he mirado en morningstar. El problema es que al ser relativamente nueva no hay demasiada información. Pero, por ejemplo, el margen neto es del 5%, frente a un 50% en BME. Es decir, crece mucho pero tiene poco margen. Igualmente, mérgen operativo del 9% frente al 70% de BME. Aunque es cierto que si triplican sus tarifas, seguirían siendo baratos y triplicarían sus márgenes. A lo mejor están esperando a ganar cuota. Lo que está claro es que era un mercado oligopólico de precios altos, y esta gente han visto clara la forma de meterse en él. Básicamente bajando precios.

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    1. Totalmente de acuerdo con tu comentario. Los márgenes crecerán con el paso del tiempo, de momento el objetivo es ganar cuota de mercado y entrar en más mercados. Creo que les queda mucho por crecer, sus competidores están acostumbrados a su posición monopolística y van a tardar en responder.

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