Hyundai – Compra de terrenos Gangnam. Consecuencias en valoración.


Hace unas semanas saltó la noticia de que Hyundai había comprado unos terrenos en el lujoso barrio de Seúl: Gangnam. En ellos planea construir su nueva central, además de un parque temático y museo al estilo de lo que BMW tiene en Munich, Alemania.

http://www.bloomberg.com/news/2014-09-18/hyundai-motor-group-to-buy-kepco-site-for-10-55-trillion-won.html

Esto son los terrenos en cuestión. Kepco site (Kepco es una eléctrica que controla el estado, antigua propietaria de los terrenos):

Por ellos, pagará la friolera de $10 mil millones (10 bn). Hay que tener en cuenta que los terrenos parecen estar valorados en 3.33 trn won, aproximadamente $3.2 bn. Por tanto, se ha pagado una prima de $6.5 bn. Desde 2008, es la mayor operación inmobiliaria involucrando solo terrenos.

Personalmente me parece una salvajada. Un despilfarro. En la puja también ha estado involucrado Samsung, que también dispone de caja a mansalva, así que a buen seguro los dos han pujado hasta que las apuestas se han convertido en irracionales.

Por suerte para los accionistas de Samsung, su empresa se encontró con un rival dispuesto a pagarlo todo. No soy el único que piensa que a los jefes de Hyundai se les ha ido un poco de las manos. Abajo podemos ver la evolución de las acciones preferentes en el último año:

hyundai septFuerte caída en septiembre. A los inversores y analistas no les ha gustado nada la compra. Es más, parece que se ha evaporado la confianza que tenían los inversores extranjeros en que mejorara el corporate governance en estos gigantes koreanos (chaebols): Hyundai, Samsung… Estos, desde siempre han estado controlados por familias koreanas en las que, digamos que los accionistas minoritarios no son una de las primeras prioridades. Digo lo de la pérdida de confianza, porque la caída en la valoración búrsatil parece excesiva si lo comparamos con la prima pagada por los terrenos.

Ahora vamos a volver a valorar las acciones de Hyundai, teniendo en cuenta como afectará a sus cuentas. Es una aproximación, suponemos que la compra la paga al 100% Hyundai Motors (no es así), suponemos que la construcción del complejo no va a afectar al FCF (no será así)…

Empezamos analizando lo que comentaba en el blog a finales de agosto:

¿Por qué estamos invertidos en las acciones preferentes de Hyundai? Hyundai bestinver En abril, según sus estimaciones, estaba cotizando a un Precio / FCF de 1 (FCF estimado 2015).

Para mas detalles del análisis antes de la operación de los terrenos, ver el siguiente post:

https://diegomez.wordpress.com/2014/08/27/hyundai-motors-valoracion-de-bestinver-y-evolucion-desde-enero-2014/#more-1421

Vamos a desgranar cada una de las cifras que veíamos en el anterior post, pero ahora teniendo en cuenta la adquisición de Gangnam:

El FCF asumo que no sufrirá demasiados cambios, aunque está por ver que capex será necesario para la construcción del business center, hotel, parque temático…. Este capex no es el que nos gusta… aqui no hay ROCE interesante (ver anterior post).

EBIT = 8315
+Amortización = 1768
– Capex = 3171 + 991 + 131 = 4293
FCF = 5790.

Vamos con la caja neta:

1- Alrededor de 12000 bn KRW se generarán a través del negocio en 2014 y 2015 (FCF 2014: 6011 y 2015: 5927).

2- Activos. Balance a 31/12/2013: Hyundai assets Consideramos caja o inversiones financieras que serían prácticamente equivalentes a caja los siguientes epígrafes:

+ Cash = 6872
+ Short term financial instruments = 14875
+ Other financial assets = 507
+ Financial services receivables = 21178
+ Other financial assets = 2731
+ Financial services receivables = 19835
Total = 65998 bn KRW

Compra de terrenos Gangnam = -10600 bn KRW.
Total post adquisición terrenos = 55398 bn KRW

3- Pasivos. Balance a 31/12/2013: Hyundai liabilities Consideran deuda financiera a minorar en el cálculo de la caja neta los siguientes epígrafes:

– Short term borrowings = 5292
– Current portion LT debt = 8685
– Debentures = 29322 – Long Term Debt = 4666
– Other financial liabilites = 440
Total = – 48405 bn KRW

4- Por tanto la deuda neta a finales de 2015 es la siguiente:

Deuda Neta grupo = 48405 – 55398– 12000 = –18993 bn KRW. Posición de caja neta.

Valoración grupo Hyundai post adquisición Gangnam:

A dia de hoy, comprando preferentes adquirimos el grupo con el siguiente múltiplo sobre free cash flow:

30953 bn KRW (valoración bursátil) – 18993 (caja neta) / 6000 (fcf) = 2. Este es el múltiplo que el mercado asigna a día de hoy.

Como precio objetivo, si aplicamos un múltiplo de 12 veces FCF 2015, el equity de Hyundai estaría valorado en 72000 bn KRW.

Sumando la caja neta de la que la empresa dispone, tendríamos un valor objetivo de 91000 bn KRW. Por tanto un precio objetivo para las acciones preferentes y ordinarias de 335000 KRW. Actualmente las preferentes cotizan a 114000 KRW, un descuento del 65%.

De momento considero que continuamos con suficiente margen de seguridad. Sigo viendo las acciones preferentes de Hyundai como una oportunidad de inversión atractiva a 1 o 2 años vista (ojo, en un portfolio mas menos diversificado). Por tanto, mantengo la ponderación en cartera del 10%.

Disclosure: Long HYUD

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4 comentarios sobre “Hyundai – Compra de terrenos Gangnam. Consecuencias en valoración.

  1. Yo me salí el mismo día que se publicó la susodicha compra. No me gusta estar en una empresa en la que sus gestores tiran el dinero a la basura porque no saben hacer con él. El dinero tenían que haberlo repartido a los accionistas, no lo han hecho, así que adiós muy buenas. No me interesan este tipo de empresas por muy baratas que estén. ¿Para qué quiero una empresa barata si luego no me llevo el beneficio?

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    1. Hola Asiduo,

      En parte estoy de acuerdo contigo. Y he pensado actuar como tú. No me gusta tampoco estar en una empresa que despilfarra el dinero.

      Pero por otra parte, tengo que reconocer que la principal razón para que me decidiera invertir en Hyundai no era ni el negocio, ni los gestores, ni la calidad de sus productos. La principal razón era la valoración a la que estaban cotizando las acciones preferentes. Por tanto he procedido a actualizar la valoración de dichas acciones.

      Una vez actualizada, veo que continuamos con un descuento sobre el precio objetivo muy grande. Por tanto, decido continuar con la inversión. Eso si, mantendré un ojo puesto en las próximas decisiones que tomen los gestores. La valoración podía resentirse de forma importante si se produce otro despilfarro como el de los terrenos.

      Un saludo.

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