Desinversión en Express


En Enero invertí un 6% de la cartera en Express. La principal razón de la inversión era que la empresa estaba cotizando a unos múltiplos mucho menores que sus comparables cuando la “calidad” de la empresa era aceptable.

https://diegomez.wordpress.com/2014/01/08/express-nueva-posicion-cartera/

En el análisis, realmente lo que hice fue tomar los datos de todas las empresas  del sector y realizar un análisis, en primer lugar cualitativo: calculando ROCE, nº de tiendas, modelo de negocio,  deuda… y en segundo lugar calculando a que múltiplos estaba cotizando cada una de las empresas del sector retail EV/EBITDA, EV/EBIT, FCF/P.

Lo cierto es que la empresa estaba generando unas rentabilidades sobre capital muy grandes, de las mejores de todo el sector. El nº de tiendas estaba aumentando y crecía  muy fuerte en el negocio online. Además, la empresa tenía un nivel de deuda financiera muy bajo. Sin embargo, el mercado no apreciaba esto y la empresa cotizaba a unos múltiplos un 50% inferior a la media del sector. La empresa cotizaba a $19 cuando para mí debería de valer como mínimo $30.

El problema del sector retail, es que es muy cíclico. No cíclico relativo a la economía en general sino a las modas que puedan surgir en el momento. Las ventas pueden sufrir cambios importantes de un ejercicio a otro. Al final dependen mucho de las modas del momento y si aciertan o no con la colección de la temporada. En el caso de que las ventas no vayan bien, tienen que empezar rebajar precios para poder liquidar el stock y no tener que comérselo… Eso no es bueno en ninguna empresa. Es un negocio bastante complicado si las ventas no avanzan según lo esperado al inicio de campaña.

En este caso, el mercado parece que tenía razón, al menos a medio plazo. En los resultados trimestrales que presentó en febrero, se empezó apreciar que las ventas no iban del todo bien y la empresa rebajó sus previsiones tanto en ingresos como en beneficio para el resto del año. El descuento al que estaba cotizando respecto a sus comparables se evaporó.

Los resultados trimestrales que presentó la semana pasada, fueron incluso peores. Las ventas comparables con el ejercicio 2013 cayeron un 10%. Hasta el negocio online, que en años anteriores crecía a doble dígito, ahora está en caída. No espera una sustancial mejora para el resto del año y rebaja las previsiones de EPS para 2014 mas de un 30%. Lo único positivo es que anuncia un plan de recompra de acciones. Realmente un desastre de resultados. El día posterior a la presentación de resultados la acción cayó más de un 10% hasta los 12$.

No creo que la situación de la empresa vaya a mejorar en los próximos trimestres. Si la situación no mejora, la empresa no está en absoluto barata. Y en caso de mejorar, más o menos estaría en precio. Es por ello que he decidido desinvertir, creo que actualmente hay mejores oportunidades que mantener una parte del capital invertido en una empresa en la que las ventas comparables caen al 10%.

Análisis de la cuenta de resultados, cifras 2013 vs estimaciones resto 2014 teniendo en cuenta caída del 7% en ventas comparables, caída en márgenes y tax rate 40% (y siendo bastante optimista con el margen del 4Q2014). Me estoy basando en estimaciones que la empresa ha dado en los resultados de la semana pasada 1Q2014:

estimaciones express

Teniendo en cuenta estos números cotiza a un PER de casi 23. Aprovechando la subida de ayer hasta los $13.5, hoy por la tarde he vendido mis acciones. Al haber comprado a $19.14, se traduce en una pérdida de un 29% aproximadamente sobre la inversión inicial.

Como fallos que intentaré no repetir: 1º – Comprar una empresa bastante cíclica en la parte alta de su ciclo.  En estas empresas hay que hacer lo contrario, comprar en la parte baja. ¿Quizás en cuanto se estabilicen las ventas (6 meses / 1 año) pueda ser una interesante compra …? 2º – El análisis por comparables del sector tenía demasiado peso en mi valoración. Mucho ojo en el futuro con estas valoraciones relativas.

Disclosure: No position.

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4 comentarios sobre “Desinversión en Express

  1. Hola Diego,

    Yo también estuve mirando a Express porque apareció en mi screening con buenos ratios de valoración, sobre todo en comparación con sus peers, como te pasó a tí. No entré en la acción precisamente por lo que comentas, no sólo el retail es un negocio muy cíclico según las modas, sino que además el tipo de público y estilos a los que va dirigido Express son especialmente cambiantes. Además también pude ver que estaban empezando la cuesta abajo no solo en ventas, sino en márgenes, lo que como bien dices es una bandera roja en toda regla.

    No se si conoces The Buckle, pero creo que es una de las mejores empresas retail en USA. Es más resistente que el resto a los cambios de moda, y por su tipo de negocio, se adapta más rápido a estos cambios. Además disfruta de un moat similar al que tenía Wal Mart en el medio oeste americano, lo que le permite conservar, e incluso aumentar, sus márgenes en buenos y malos tiempos. No está barata, pero tampoco cara. Un excelente negocio a un precio razonable, como diría nuestro ‘abuelo’ de Omaha.

    Saludos!

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  2. Hola Daniel

    Si, los screeners están bien… pero una vez se tienen seleccionadas las empresas hay que hacer un buen trabajo de análisis del negocio. En este caso no supe ver el riesgo de la empresa al tener unos consumidores con unos gustos tan cambiantes.

    No conozco The Buckle. Cuando tenga algo de tiempo le echaré un ojo y te comentaré mis impresiones!

    Gracias por el comentario.

    Un saludo.

    Me gusta

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